На своем заседании 6 марта 2012 года Национальная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку приняла Решение № 373 «О внесении изменений в Положение о порядке совершения эмиссии облигаций предприятий и их оборота (относительно порядка определения дохода по облигациям)» (зарегистрировано в Министерстве юстиции Украины 26 марта 2012 года под № 451/20764, далее - «Решение»), которым были внесены изменения в Положение о порядке совершения эмиссии облигаций предприятий и их оборота, что внесло небольшие коррективы в порядок определения дохода по процентным облигациям, размещенным публично
Как было?
До принятия Решения порядок определения процентной ставки по облигациям предприятий был предельно прост: согласно Положения о порядке совершения эмиссии облигаций предприятий и их оборота (утверждено Решением Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 17 июля 2003 года № 322 с изменениями и дополнениями, в дальнейшем - «Порядок эмиссии облигаций»), эмитент определял процентную ставку в решении о совершении эмиссии, указывал ее в проспекте эмиссии и совершал размещение облигаций по данной процентной ставке. При этом, промежуток времени между принятием решения о размещении облигаций и самим размещением составляет от 40 дней (минимальный срок, необходимый по законодательству для совершения всех регистраций), в среднем же на практике данный промежуток составляет порядка полугода.
Естественно, что за полгода ситуация на рынках ценных бумаг и займов может существенно измениться. Особенно это актуально в свете прогнозируемой в ближайшем будущем инфляции - компании, которые могли бы сейчас принимать решения о размещении облигаций, не могут достаточно точно спрогнозировать ситуацию на рынке займов в национальной валюте в конце года. Как следствие, такая ситуация если и не останавливает компании от принятия решений о размещении облигаций, то по меньшей мере является существенным сдерживающим фактором. Эта проблема не осталась без внимания НКЦБФР, в связи с чем, Комиссия, вероятно, и приняла комментируемое Решение.
Как стало?
В Решении Комиссия постаралась помочь потенциальным эмитентам и приняла довольно нетрадиционный подход: эмитентам разрешили в решении о размещении и проспекте эмиссии установить лишь «границы», в пределах которых будет установлена процентная ставка. Эффективная процентная ставка по облигации теперь будет определяться эмитентом самостоятельно «во время размещения» в пределах, установленных в проспекте эмиссии и решении о размещении (новая редакция пункта 8 раздела I Порядка эмиссии облигаций).
При этом реального механизма уведомить инвестора о такой ставке, как это ни странно, предусмотрено не было. Комиссия, защищая своим решением потенциального эмитента, принуждает инвестора «покупать кота в мешке». Ведь процентная ставка, определенная эмитентом, будет опубликована уже в отчете о результатах размещения (новый пп. 14 пункта 3 раздела I Порядка эмиссии облигаций).
|
Вадим Медведев |
Необходимо при этом отметить, что даже поверхностный обзор проспектов эмиссии облигаций, зарегистрированных НКЦБФР за последние годы, приводит к выводу, что подавляющее большинство эмитентов успешно минимизировали свой риск колебания процентной ставки за счет деления срока погашения на разные процентные периоды. Как правило, эмитенты в решении о размещении облигаций и проспектах эмиссии устанавливали процентную ставку лишь для первого процентного периода (обычно, квартала), а по остальным процентным периодам определяли такую ставку самостоятельно, но не ниже определенного предела (обычно, учетной ставки НБУ на определенную дату). То есть, если процентный риск, указанный выше, и существовал для эмитентов, то лишь в течение первого квартала, а финансовые затраты по такому риску не являются настолько значительными, чтобы поставить под удар осведомленность потенциальных инвесторов.
Таким образом, Решение НКЦБФР является довольно неоднозначным и вызывает сомнения в своей обоснованности. Тем не менее, даже если считать такой подход Комиссии к определению процентной ставки обоснованным, необходимо создать механизм уведомления инвесторов о выбранной процентной ставке (например, публикацией в данного решения за 10 дней до начала размещения). Пока же остается лишь надеяться на то, что созданная НКЦБФР проблема будет урегулирована рыночными механизмами - что добросовестные эмитенты будут заранее определяться со ставкой и сообщать ее инвесторам.
Как должно быть?
Подход к определению процентной ставки, выбранный Комиссией в своем Решении, является нетипичным не только для Украины, но и для иностранных финансовых рынков. Принципиальным подходом, принятым в индустрии, является то, что проспект эмиссии должен содержать исчерпывающую информацию, позволяющую инвестору принять решении об инвестировании. В противном случае, теряется цель создания проспекта эмиссии и его последующей регистрации.
Вместо того, чтобы «изобретать велосипед» и принимать довольно спорные решения, Комиссии стоило бы задуматься над внедрением уже известных на международных рынках инструментов, позволяющих эффективно менеджировать финансовые риски, например, таких как облигации с правом участия в прибыли, облигации с плавающей ставкой и другие широко используемые финансовые инструменты.
Вадим Медведев, юрист ЮФ Ulysses.
